21// Adquisiciones por las malas. La OPA de BBVA a Sabadell.
Escuchamos noticias todas las semanas acerca de una de las operaciones corporativas más relevantes de esta última época. Pero, ¿entendemos algo?
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Buenos días!
En primer lugar, quiero agradecer la acogida de la publicación anterior acerca de los planes de stock options y su uso en distintos casos conocidos y la problemática generada. No esperaba el interés pero lo cierto es que habéis sido unos cuantos los que habéis llegado hasta aquí por medio de este post, asi que bienvenidos, y gracias!
Dicho esto, voy a intentar explicar de forma breve y sencilla qué pasa con la oferta de adquisición lanzada por BBVA sobre Sabadell, y qué significan las ultimas noticias que se han publicado en los últimos días, acerca de una reconfiguración de la oferta.
Para empezar por el principio, tanto BBVA como Sabadell son dos bancos españoles, y, como tal, se trata de sociedades anónimas, cuyas acciones cotizan en Bolsa.
Las sociedades anónimas (SA) son sociedades de capital, al igual que las SL que todos conocemos más habitualmente. Sin embargo, y teniendo en cuenta todas las características en las que ambas formas sociales coinciden, lo importante realmente es en qué se diferencian, puesto que SL y SA ambas son sociedades de capital, tienen personalidad jurídica propia, y sus socios no responden de las deudas sociales, pero se diferencian en que las SL tienen su capital dividido en participaciones sociales, que son partes alícuotas de su capital, es decir son todas iguales (esto con algún matiz) y están sometidas a un rígido régimen de transmisión; en cambio, la SA tiene su capital dividido en acciones, que no tienen por qué ser iguales, pudiendo tener distinto valor o incluso atribuir al accionista distintos derechos y, además, y lo más importante, su transmisión es libre.
Por su parte, y teniendo en cuenta el concepto que he dejado más arriba, sólo las sociedades anónimas cuyo capital se divide en acciones pueden ser sociedades cotizadas, es decir, que sus acciones estén admitidas a negociación en un mercado regulado español, en palabras del artículo 405 de la Ley de Sociedades de Capital.
Dicho lo anterior, y teniendo claro qué es una sociedad cotizada, vamos a por el siguiente concepto: OPA.
En el mundo del M&A en capital privado, es decir, en el caso de sociedades cerradas, cuyas acciones/participaciones no cotizan en los mercados, más de una vez algun empresario me ha dicho eso de “¿No podemos hacerle una OPA hostil?.
La respuesta es NO.
OPA significa Oferta Pública de Adquisición, y se trata de ofertas de adquisición que una persona física o jurídica formula públicamente a los titulares de acciones de una sociedad cotizada en Bolsa. Estas están basadas en la intención del oferente de adquirir una participación significativa o de control en el capital social de la sociedad afectada (o la totalidad de la compañía). Se trata de un instrumento de toma de control de sociedades cotizadas.
Las OPAs esta reguladas, para quien le pueda interesar, en la Ley 6/2023, de 17 de marzo, de los Mercados de Valores y de los Servicios de Inversión (LMVSI) y en el Real Decreto 1066/2007 de 27 de julio, sobre el régimen de las ofertas públicas de adquisición de valores; y pueden ser de distintos tipos:
🧩 OPAS Voluntarias u Obligatorias: Hay determinados supuestos previstos en la Ley en que es obligatorio formular una OPA por la totalidad del capital de la compañía opada:
En casos de la adquisición del control "mediante la adquisición de acciones" por un porcentaje igual o superior al 30% de los derechos de voto.
Aquellos casos en los que se adquiera una participación inferior y se designe a más de la mitad de los miembros del consejo de administración, en un plazo de 24 meses desde la adquisición.
Cuando se adquiera el control de una compañía mediante la suscripción de pactos parasociales.
Por su parte, las OPAs voluntarias no están sujetas a requisitos legales de precio o número de acciones y el oferente sí puede establecer condiciones.
🧩 OPAS de exclusión: Se da cuando la sociedad va a dejar de cotizar en Bolsa, en cuyo caso se da a los accionistas la opción de vender su participación, siempre a cambio de una compensación en efectivo.
🧩 Puede haber también, OPAs condicionadas, de toma de control, OPAs competidoras o Compraventa forzosa (squeeze-out) en este último caso quien hubiera formulado una oferta pública dirigida a la totalidad de los valores podrá, una vez liquidada la oferta, exigir a los restantes titulares de acciones u otros valores afectados por la oferta su venta forzosa a un precio equitativo. De igual forma, cualquiera de los titulares podrá exigir del oferente que le compre la totalidad de sus valores a dicho precio.
Dicho esto, hay tres conceptos (como mínimo) que es importante conocer para poder comprender mínimamente, como funciona una operación de este tipo:
Precio equitativo: (Art. 9 RD OPAS y 110.1 LMVSI). Es el precio precio o contraprestación no inferior al más elevado que el oferente o personas que actúen concertadamente con él hubieran pagado o acordado por los mismos valores durante los 12 meses previos al anuncio de la oferta
Participación de control: se entenderá que una persona física o jurídica
tiene, individualmente o de forma conjunta con las personas que actúen en concierto con ella, una participación de control de una sociedad cuando se dé uno de los siguientes supuestos: (i) cuando alcance, directa o indirectamente, un porcentaje de derechos de voto igual o superior al 30 %; o bien, (ii) cuando haya alcanzado, directa o indirectamente, un porcentaje de derechos de voto inferior y designe, en los 24 meses siguientes a la fecha de la adquisición un número de consejeros que, unidos, en su caso, a los que ya hubiera designado, representen más de la mitad de los miembros del órgano de administración de la sociedad.
Autocartera: Se da cuando una sociedad anónima es titular de un número determinado de sus propias acciones (las acciones no son de los accionistas, sino de la propia compañía). Según establece la LSC, el valor de la autocartera de las sociedades cotizadas puede alcanzar hasta el 10% del capital suscrito.
En el caso de la OPA formulada por BBVA sobre Banco Sabadell, estamos ante una oferta pública voluntaria sobre la totalidad del capital social de la sociedad opada (Sabadell), y los términos de la oferta son idénticos para todas las acciones.
En un primer momento, cuando BBVA publicó el anuncio de la Oferta, esta se formulaba como permuta, y la contraprestación ofrecida fue 1 nueva acción de BBVA por 4,83 de Banco Sabadell. Las condiciones para la eficacia de la oferta se recogían en el anuncio publicado por el banco oferente:
La aceptación de la oferta por, al menos, el 50,01% del capital social de la sociedad opada (títulos emitidos).
La aprobación por la junta de accionistas de BBVA de la ampliación de capital con la emisión de nuevas acciones ordinarias con aportaciones dinerarias, en la cuantía suficiente para cubrir la contraprestación ofrecida.
Autorización por parte de la Comisión Nacional de los Mercados y la Competencia (CNMC), teniendo en cuenta la concentración económica resultante de la operación.
Sabadell lleva meses en una posición defensiva frente a los movimientos de BBVA. Recordemos que lo primero que hizo BBVA fue formular una propuesta de fusión amistosa a Sabadell, la cual este último rechazo. Y como no pudo ser por las buenas, BBVA “va por las malas”.
Por su parte, Sabadell continúa su camino de convencer a sus accionistas de no aceptar la oferta, principalmente mediante el pago de dividendos, recordemos que el 48% del capital del Sabadell pertenece a accionistas minoritarios, y, entre tanto, ha habido en los últimos días un nuevo e interesante movimiento: la autocartera.
La oferta de BBVA se digirió al capital social, es decir, precisaba de la aceptación del 50,01% de la totalidad de los títulos emitidos por Sabadell. Pues bien, BBVA ha modificado la oferta y, en lugar de dirigirse al 50,01% de los títulos emitidos, ha reformulado la oferta dirigiéndose al 50,01% de las acción con derecho a voto. Y esto es trascendental, porque la autocartera no tiene derecho a voto.
(Una compañía que pone en marcha una OPA solo puede modificar la oferta en casos expresamente previstos en la Ley)
De esta forma BBVA excluye las acciones en autocartera de Sabadell del cómputo total de títulos sobre los que recae la oferta para evitar que la opada, por medio de la recompra de sus propias acciones, pueda dificultar la operación.
La recompra de acciones se suspendió por la CNMV tras la publicación de la OPA por parte de BBVA. Pero en estos momentos, Sabadell podría recomprar sus acciones si asi se aprueba en junta de accionistas, que, según publica la prensa económica estaría prevista para abril, pero es posible que se adelante al mes de marzo con la finalidad de hacer algún movimiento que entorpezca, complique o paralice la operación.
Una sociedad cotizada puede tener hasta el 10% de su capital en autocartera, por lo que si Sabadell recompra sus propias acciones aumentando el porcentaje de titulos en autocartera, complicaría los planes a BBVA que tendría que contar con un mayor numero de accionistas minoritarios que aceptasen la OPA, por esta razón ha querido modificar las condiciones de la oferta, limitándose a acciones con derecho a voto, excluyendo así las que están en autocartera.
A todo esto se une que está pendiente aun la autorización por parte de la CNMC (Comisión Nacional de Mercados y Competencia) que está valorando la concentración que se produciría tras la fusión de ambas entidades, a fin de determinar si tal operación atenta con la competencia.
Si bien, hay que tener en cuenta también que el pasado 8 de enero de 2025 se publicó, para la fase de audiencia e información pública, el Proyecto de Real Decreto que modificará el Real Decreto 1066/2007, de 27 de julio, sobre el régimen de las ofertas públicas de adquisición de valores, con el objetivo extender su aplicación a los sistemas multilaterales de negociación.
Aunque es cierto que la operación “parece haberse enfriado” tras la paralización y ralentización que ha supuesto la valoración por parte de la autoridad de competencia, lo cierto es que nos encontramos ante una de las grandes operaciones corporativas de la época.
Espero haber puesto algo de contexto y que se entienda por donde van los derroteros de la última OPA hostil en el mercado español, hay tan pocas, que son auténticos mirlos blancos.
Seguiremos de cerca los movimientos de ambas entidades, y seguiremos informando por aquí.
Gracias por leer The Poison Pill.
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